主要內容

工業利潤大幅回落主因成本抬升，PPI通縮僅是次要原因。

(資料圖片僅供參考)

1-2月工業企業利潤累計同比大幅下行18.9pct至-22.9%，當月同比亦明顯回落14.6pct至-22.9%。拖累幾乎全部來自于成本上升導致的利潤率下滑，1-2月營業成本對當月利潤拖累幅度擴大10.1個百分點至-15.9個百分點。

另一方面，營收增速回落亦構成壓力，雖然1-2月工業品需求整體逐步復蘇，但受PPI回落影響，1-2月營收對工業企業利潤增速的拉動作用弱化0.4個百分點至-1.0個百分點。但PPI通縮對企業利潤的拖累遠小于工業企業成本率上升的影響。

基建退坡拖累上中游營收增速回落，消費逐步復蘇推動下游營收增速回升。

1-2月工業企業營收增速回落0.6個百分點至-1.3%。結構上看，受基建投資回落影響，疊加PPI深通縮，煤炭冶金產業鏈營收增速回落幅度較大（-1.8pct至-1.9%），原油石化產業鏈營收增速也繼續處于-1.9%的低位。

但伴隨因疫情遞延的消費需求快速釋放，服務消費場景逐步恢復，1-2月消費數據明顯好于預期，下游消費行業營收增速也積極回升（+1.7pct至1.9%）。其中文體娛用品、紡織服裝、酒水飲料均上行。

油價、鋼價階段性上行令中上游成本壓力加大，而下游成本壓力繼續緩和。

1-2月工業企業成本率上升85.6bp至84.9%，是導致1-2月工業企業利潤走弱的核心原因。而成本上行主要來自兩大領域：

其一，石油化工產業鏈成本率上行30bp至86.2%，考慮季節性因素后，成本率同比增量大幅上行99.6bp至247.1bp。主因1月以來受全球服務消費恢復、俄羅斯原油制裁落地影響，全球原油供需格局轉向階段性供小于求，油價一度有所上漲，相應抬升我國石化產業鏈成本壓力。

其二，煤炭冶金產業鏈成本率上行253bp至87.4%，考慮季節性因素后，成本率同比增量大幅上行131.2bp至70.2bp。主因鋼鐵價格自去年底以來持續回升，螺紋鋼價格由2022年11月3930元/噸回升至2023年2月4290元/噸，相應抬升煤炭冶金產業鏈中游成本率，而相較而言，更靠近下游的消費行業成本壓力相對較小，成本率下降409bp至73.5%，成本率同比增量下降58.1bp至8.4bp。

營收回升+成本緩和令消費行業利潤增速積極回升，中上游利潤增速則在營收轉弱、成本壓力加劇背景下對應明顯回落。

分行業看，與2022年12月相比，煤炭冶金產業鏈利潤增速下行幅度最大（-29.9pct至-22.6%），也恰恰源于基建退坡壓制營收、鋼價上行抬升成本的影響，此外石油化工產業鏈利潤增速低基數下仍下行0.7pct至-42.5%。而下游消費行業在消費拉動營收增速改善、成本壓力緩和背景下，利潤增速積極回升21.6pct至-3.3%。

油價高點已過，成本壓力緩釋可期，工業利潤有望開啟逐步回升勢頭。

1-2月工業企業利潤數據顯示，工業利潤的大幅走弱并非主因PPI高基數下的深度通縮，更多源于油價等大宗價格階段性高位抬升成本率形成的約束。因而雖然后續PPI有進一步回落的風險，但若是以油價等大宗價格回落為前提，對于工業企業利潤反而會成為有利支撐。

近期因海外銀行業風險影響預期，國際油價已出現一輪較大幅度回落，雖然二季度在實體原油供小于求背景下仍有階段性上升的空間，但下半年伴隨美國頁巖油產量釋放，以及極低份額的OPEC開啟競爭性增產，原油實體供需格局或扭轉為供過于求，全年油價壓力將小于去年。

這也意味著持續壓制工業企業利潤的成本壓力有望在3月開始逐步緩和，相應的，伴隨經濟復蘇逐步支撐工業品需求回補，預計今年工業企業利潤增速有望自3月開始開啟一輪趨勢向上的恢復過程。

以下為正文

一、工業利潤大幅回落主因成本抬升，PPI通縮僅是次要原因

1-2月工業企業利潤累計同比大幅下行18.9個百分點至-22.9%，當月同比亦明顯回落14.6pct至-22.9%。

拖累幾乎全部來自于成本上升導致的利潤率下滑，1-2月營業成本對當月利潤拖累幅度擴大10.1個百分點至-15.9個百分點。

另一方面，營收增速回落亦構成壓力，雖然1-2月工業品需求整體逐步復蘇，但受PPI回落影響，1-2月營收對工業企業利潤增速的拉動作用弱化0.4個百分點至-1.0個百分點。但PPI通縮對企業利潤的拖累遠小于工業企業成本率上升的影響。

二、基建退坡拖累上中游營收增速回落，消費逐步復蘇推動下游營收增速回升

1-2月工業企業營收增速回落0.6個百分點至-1.3%。結構上看，受基建投資回落影響，疊加PPI深通縮，煤炭冶金產業鏈營收增速回落幅度較大（-1.8pct至-1.9%），原油石化產業鏈營收增速也繼續處于-1.9%的低位。

但伴隨因疫情遞延的消費需求快速釋放，服務消費場景逐步恢復， 1-2月消費數據明顯好于預期，下游消費行業營收增速也積極回升（+1.7pct至1.9%）。其中文體娛用品(+12.3pct至-5.5%）、紡織服裝（+4.3pct至-10.5%）、酒水飲料（+0.4pct至3.6%）均上行。

三、油價、鋼價階段性上行令中上游成本壓力加大，而下游成本壓力繼續緩和

1-2月工業企業成本率上升85.6bp至84.9%，上升幅度明顯大于季節性，是導致1-2月工業企業利潤走弱的核心原因。而成本上行主要來自兩大領域：

其一，石油化工產業鏈成本率上行30bp至86.2%，考慮季節性因素后，成本率同比增量大幅上行99.6bp至247.1bp。主因1月以來受全球服務消費恢復、俄羅斯原油制裁落地影響，全球原油供需格局轉向階段性供小于求，油價一度有所上漲，相應抬升我國石化產業鏈成本壓力。

其二，煤炭冶金產業鏈成本率上行253bp至87.4%，考慮季節性因素后，成本率同比增量大幅上行131.2bp至70.2bp。主因鋼鐵價格自去年底以來持續回升，螺紋鋼價格由2022年11月3930元/噸回升至2023年2月4290元/噸，相應抬升煤炭冶金產業鏈中游成本率，金屬制品業（+447bp至88.2%）、通用設備（+292bp至81.8%）成本率均明顯上升。

而相較而言，更靠近下游的消費行業成本壓力相對較小，成本率下降409bp至73.5%，成本率同比增量下降58.1bp至8.4bp。

四、營收回升+成本緩和令消費行業利潤增速積極回升，中上游利潤增速則在營收轉弱、成本壓力加劇背景下對應明顯回落

分行業看，與2022年12月相比，煤炭冶金產業鏈利潤增速下行幅度最大（-29.9pct至-22.6%），也恰恰源于基建退坡壓制營收、鋼價上行抬升成本的影響，此外石油化工產業鏈利潤增速低基數下仍下行0.7pct至-42.5%。而下游消費行業在消費拉動營收增速改善、成本壓力緩和背景下，利潤增速積極回升21.6pct至-3.3%。

五、油價高點已過，成本壓力緩釋可期，工業利潤有望開啟逐步回升勢頭

1-2月工業企業利潤數據顯示，工業利潤的大幅走弱并非主因PPI高基數下的深度通縮，更多源于油價等大宗價格階段性高位抬升成本率形成的約束。因而雖然后續PPI有進一步回落的風險，但若是以油價等大宗價格回落為前提，對于工業企業利潤反而會成為有利支撐。

近期因海外銀行業風險影響預期，國際油價已出現一輪較大幅度回落，雖然二季度在實體原油供小于求背景下仍有階段性上升的空間，但下半年伴隨美國頁巖油產量釋放，以及極低份額的OPEC開啟競爭性增產，原油實體供需格局或扭轉為供過于求，全年油價壓力將小于去年。

這也意味著持續壓制工業企業利潤的成本壓力有望在3月開始逐步緩和，相應的，伴隨經濟復蘇逐步支撐工業品需求回補，預計今年工業企業利潤增速有望自3月開始開啟一輪趨勢向上的恢復過程。

本文作者：屠強、王勝，來源：申萬宏源，原文標題：《利潤承壓下哪些行業顯現韌性？——工業企業效益數據點評（23.02）》

屠強持證編號：A0230521070002

王勝持證編號：A0230511060001

風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關鍵詞：