8月1日中國人民銀行、國家外匯管理局召開2023年下半年工作會議提到[1]“指導商業銀行依法有序調整存量個人住房貸款利率”。

【資料圖】

央行再度定調按揭利率下調。我們認為本次央行工作會議中的表述是對存量按揭利率調整的政策導向的再度確認。此前7月14日央行提到對于居民按揭貸款可“按照市場化、法治化原則，支持和鼓勵商業銀行與借款人自主協商變更合同約定，或者是新發放貸款置換原來的存量貸款”，根據我們的理解，“自主協商變更合同約定”意味著允許存量利率的加點通過銀行與借款人的協商進行調整，“以新發放貸款置換原來的存量貸款”意味著允許按照較低的新發放貸款利率置換利率較高的存量按揭貸款，以上兩條變化將使得銀行存量按揭利率有望下調（參見《存量按揭利率調整探討[2]》）。

存量按揭利率怎么調？盡管具體方案仍有不確定性，但我們根據央行的表述預計可能有以下特點：1）針對性下調存量按揭利率“加點”而非LPR基準利率普遍下調；2）“市場化原則”意味著各城市下調幅度可能并非“整齊劃一”，而是以當地市場化形成的新發放利率為基準，即存量利率下調和用新發放貸款置換效果等同，對于新發放利率加點下調較多的三四線城市下調幅度更大，一線城市幅度相對較少；3）“以新發放貸款置換原來的存量貸款”意味著跨行轉按揭（他行新發放貸款置換本行按揭）存在放開的可能性，但“依法”“有序”意味著放開過程可能較為謹慎，避免出現銀行間過度競爭。

符合政治局會議導向。7月24日政治局會議提到“通過增加居民收入擴大消費”，存量按揭利率下調降低購房者利息負擔、增加消費意愿，符合政策導向。當前銀行存量按揭利率約為4.7%左右，假設存量按揭利率下調70bp降至新發放利率4.0%左右的水平，按照100萬元按揭貸款、等額本息還款計算，我們估算可降低借款人月供約400元（約7%）；全行業每年可減少房貸利息約3000億元，如果全部用于消費相當于2022年社會消費品零售額的0.7%；節約社會利息支出相當于LPR降息1.4次（14bp）。

對銀行的影響測算。考慮到下調比例的不確定性，我們進行三種情景假設分析：1）假設30%存量按揭利率下調70bp，我們估算對銀行2023年凈息差/營業收入/凈利潤影響分別為-3bp/-1%/-3%（年化）；2）假設50%存量按揭利率下調70bp，我們估算對銀行2023年凈息差/營業收入/凈利潤影響分別為-5bp/-2%/-4%（年化）；3）假設100%存量按揭貸款的利率下調70bp，我們估算對銀行2023年凈息差/營業收入/凈利潤影響分別為-9bp/-4%/-9%（年化）。2022年全行業/國有大行/股份行/區域行按揭貸款占比分別為21%/28%/17%/13%，存量按揭下調對按揭敞口比例較高的國有大行影響更大，對區域行影響較小?？紤]到調整過程可能需要一定時間逐步落地，對銀行收入的影響可能較為平緩。

提前還貸也有望減少。我們在今年2月的報告《按揭提前還貸影響幾何？[3]》中判斷本次提前還貸是居民收入預期低迷以及投資回報率下降導致的去杠桿行為。按揭利率下調后，存量利率與金融產品收益率利差收窄，使用經營貸進行置換的套利空間也得到壓縮，我們認為居民提前還貸有望減少。從會計角度看，居民提前還貸同時減少貸款和存款，降低銀行貸款利息收入同時存款利息支出減少。我們假設存量按揭貸款利率與存款的利差為2.5ppt，分三種情形估算提前還貸減少對銀行收入的正貢獻：1）假設按揭早償率降低1ppt，對銀行凈息差/營業收入/凈利潤貢獻分別為+0.3bp/+0.1%/+0.3%（年化）；2）假設按揭早償率降低3ppt，估算對銀行凈息差/營業收入/凈利潤貢獻分別為+1bp/+0.4%/+1%（年化）；2）假設按揭早償率降低5ppt，我們估算對銀行凈息差/營業收入/凈利潤影響分別為+2bp/+1%/+2%（年化）。

有必要下調存款利率進行對沖。考慮到為實現“2035目標”有必要保持銀行合理的ROE和息差水平（參見《探索銀行低估值之謎[4]》），我們認為可考慮通過下調存款利率、央行結構性貨幣工具等方式對沖對銀行利潤的影響。我們在6月8日的報告《存款還有多少降息空間？[5]》中認為未來1-2年銀行存款平均利率有約20bp的下調空間，不考慮存款活期化影響，估算存款利率下調能節約銀行負債成本約 7000 億元，正向貢獻上市銀行凈息差/營收/凈利潤17bp/8%/16%。

新發放按揭利率下限有望下調。央行會上還提到[6]“繼續引導個人住房貸款利率和首付比例下行”，其中首付比例下調的提法與7月27日住建部的表述一致（參見《地產貸款加杠桿窗口開啟[7]》），符合預期；“引導個人住房貸款利率下行”的提法超出預期。新發放按揭利率由“LPR+加點”決定，其中加點遵循2022年5月發布全國層面利率下限規定[8]和2022年9月推出的部分城市可享受的階段性放開利率下限的規定[9]（2022年12月底改為長效機制[10]），具體規定為：1）全國層面首套房按揭利率下限為LPR減20bp，二套房貸款利率下限為LPR加60bp；2）連續3個月房價環比和同比均下降的城市允許下調或取消當地首套房按揭利率下限。我們認為此次央行的新表述意味著如果LPR保持不變，為引導新發放按揭利率下行，新發放按揭利率下限的有關規定可能出現調整，具體形式可能為下調按揭利率的全國下限，或者放松部分城市取消利率下限的要求，擴大取消利率下限城市的范圍。

存量按揭降息對銀行負面影響有限。綜合來看，盡管存量按揭利率下調對銀行盈利可能造成一定影響，但提前還貸減少、后續可能的存款利率下調有望對負面影響進行充分對沖；存量按揭利率調整也體現出政策明確的穩增長導向，考慮到對宏觀經濟和消費的刺激作用，存量按揭利率下調對銀行負面影響有限。考慮到此前市場對存量按揭降息存在一定預期、估值仍位于歷史底部、后續穩增長政策有望形成支持，我們對銀行股表現保持積極觀點。

風險

政策落地不確定性，測算可能存在誤差。

圖表：假設30%/50%/100%存量按揭利率下降70bp，我們測算對2023年銀行凈息差影響分別為-3bp/-5bp/-9bp

注：當前存量按揭貸款利率約為4.7%，新發放按揭貸款利率約4%，我們假設存量按揭利率下調0.7ppt?？紤]到下調比例的不確定性，我們進行三種情景假設分析測算。
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：假設按揭早償率降低1ppt/3ppt/5ppt，我們測算提前還貸減少對2023年銀行凈息差影響分別為+0.3bp/+1bp/+2bp

注：從會計角度看，居民提前還貸同時減少貸款和存款，降低銀行貸款利息收入同時存款利息支出減少。我們假設存量按揭貸款利率與存款的利差為2.5ppt?？紤]到提前還貸減少規模的不確定性，我們進行三種情景假設分析測算。

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2018-2021年按揭貸款相比基準利率上浮最高約100bp

資料來源：中國人民銀行，貝殼研究院，Wind，中金公司研究部

圖表：居民提前還貸或由于金融資產回報率下降，低于存量按揭利率

注：存量按揭利率使用上市銀行披露數據估算
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：歷史上居民提前還貸主要由于二手房交易，而本輪可能由于居民資產配置行為

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：我們測算存量按揭利率下降70bp能夠降低月供約7%

注：此處假設基于市場調研情況，月供降低幅度測算基于假設情境，實際情況可能有差異
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：4月RMBS早償率為2011年以來最高水平，5~6月回落

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2021年下半年以來按揭發放-償還剪刀差收窄，導致按揭凈減少

注：按揭發放和還貸規模根據住房銷售、平均首付比例、按揭貸款余額變動等數據估算
資料來源：國家統計局，人民銀行，貝殼研究院，Wind，中金公司研究部

圖表：我們估算2022年還貸規模較2021年有所增加

注：按揭還貸規模根據住房銷售額（包括二手房）、平均首付比例、按揭貸款余額變動等數據估算，僅供參考
資料來源：國家統計局，人民銀行，貝殼研究院，Wind，中金公司研究部

圖表：2020年3月-2022年4月新發放按揭和一般貸款利率出現倒掛

注：按揭還貸規模根據住房銷售額（包括二手房）、平均首付比例、按揭貸款余額變動等數據估算，僅供參考
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2020年以來按揭還貸增加伴隨經營貸增量上升，可能與居民按揭置換經營貸有關

注：按揭還貸規模根據住房銷售額（包括二手房）、平均首付比例、按揭貸款余額變動等數據估算
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：日本在上世紀80和90年代也出現過居民按揭提前償還率上升

注：我們假設日本按揭正常償還率為8%
資料來源：Wind，CEIC，中金公司研究部

圖表：美國按揭利率下降幅度較大時，居民轉按揭增加

注：再融資指數以1990年3月16日為100計算
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：按揭貸款利率已至歷史低位，首付比例仍有下降空間

注：平均首付比例為估算所有購房者平均，包括未使用貸款的購房者
資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：一線城市房價同比也進入負增長區間

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：2022年上市銀行按揭貸款增速和占比

資料來源：Wind，中金公司研究部

本文作者：中金公司林英奇團隊，來源：中金點睛(ID:CICC_Perspective)，原文標題：《存量按揭利率怎么調？》

分析員 林英奇 SAC 執證編號：S0080521090006 SFC CE Ref：BGP853

聯系人 許鴻明 SAC 執證編號：S0080121080063

分析員 周基明 SAC 執證編號：S0080521090005 SFC CE Ref：BTM336

分析員 張帥帥 SAC 執證編號：S0080516060001 SFC CE Ref：BHQ055

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