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橋水中國:美聯(lián)儲轉向寬松的條件尚未成熟

自美聯(lián)儲開(kāi)啟緊縮周期以來(lái),通脹率已見(jiàn)頂回落,由此市場(chǎng)預期美聯(lián)儲將從明年開(kāi)始轉向寬松。我們認為,基于現有的經(jīng)濟基本面邏輯,以及美聯(lián)儲的政策目標——即2%通脹率和2%經(jīng)濟增長(cháng)率,下述是兩個(gè)當前影響美聯(lián)儲是否有必要轉向寬松的關(guān)鍵條件:

名義支出和收入增速是否已降至3-5%這一必要范圍,以實(shí)現2%通脹率和2%實(shí)際增長(cháng)率的目標?

資增速是否已從之前的5%降至大約2.5%,以進(jìn)一步降低整體通脹?


(資料圖片)

觀(guān)察近期數據可以看出,多個(gè)通脹指標已經(jīng)回落,但工資增速和支出增速仍然很高,阻礙美聯(lián)儲實(shí)現其通脹目標。本文將簡(jiǎn)要分享我們對上述兩個(gè)條件的評估,并比較當前經(jīng)濟形勢與市場(chǎng)預期的差異。

名義支出增速下降,但仍處于高位

支出是經(jīng)濟周期的驅動(dòng)因素。首先是企業(yè)觀(guān)察市場(chǎng)需求的變化,并據此決定招聘和投資,然后再通過(guò)收入轉為支出反饋到經(jīng)濟中。當名義支出增速超過(guò)產(chǎn)能時(shí),就會(huì )出現通貨膨脹。

因此,要降低通脹就需要支出增速降溫,使其與經(jīng)濟產(chǎn)能相一致。為了實(shí)現美聯(lián)儲2%通脹率和2%實(shí)際經(jīng)濟增長(cháng)率的目標,支出增速需要降至3-5%的區間內。左圖顯示,雖然名義支出增速有所下降,但仍然高于實(shí)現目標所需的水平。右圖從兩個(gè)角度觀(guān)察名義支出增速:1)支出本身;2)支撐支出的來(lái)源(如收入、凈借款、儲蓄減少)。

兩個(gè)角度均表明,今年上半年以來(lái),雖然名義支出增速下降,但仍維持在5.5-6.5%的過(guò)高水平。

工資增速仍然過(guò)高?無(wú)法為支出增速和通脹降溫

為了將使經(jīng)濟恢復均衡狀態(tài),需要收入增速放緩、儲蓄率升高,使名義支出降低到與經(jīng)濟產(chǎn)能相匹配的水平。由于名義支出、收入和工資之間存在循環(huán)關(guān)系,因此實(shí)現上述目標的主要辦法是加大緊縮力度,通過(guò)影響企業(yè)的盈利能力從而導致裁員;或者將儲蓄率提高至足夠高并且維持高位,借助市場(chǎng)的力量壓低工資水平。

那么工資增速需要降低到什么能使通脹長(cháng)時(shí)間內保持在目標水平?我們認為,需要整體收入增速(綜合考慮工資和其他收入)與目標通脹率加上生產(chǎn)率相一致。當下而言,生產(chǎn)率位于較低水平,其他收入來(lái)源(資產(chǎn)增值和政府補貼)沒(méi)有顯著(zhù)增長(cháng)。由此,我們認為實(shí)現美聯(lián)儲通脹目標所需要的工資增速應該在2-2.5%左右。

根據上述框架,我們可畫(huà)出歷史工資增速,以及要實(shí)現通脹目標所需要的工資增速。如下圖所示,目前工資的年增速約為4.5%,距離實(shí)現目標所需要的水平(2-2.5%左右)還比較遙遠。

市場(chǎng)預期美聯(lián)儲將轉向寬松但實(shí)際上條件尚未成熟

觀(guān)察上文提到的兩個(gè)條件弱,目前的措施并不足以將通脹一路降至2%。更有可能發(fā)生的情況是,通脹率不再繼續下降,而是穩定在當前水平(左圖),這將推動(dòng)美聯(lián)儲保持緊縮態(tài)勢。然而,市場(chǎng)在美聯(lián)儲暫緩加息后預期其很快轉向寬松(右圖),這可能難以實(shí)現。如果美聯(lián)儲保持緊縮態(tài)勢,具體可能體現為加息,也可能體現為維持當前的高利率。無(wú)論是哪種,風(fēng)險資產(chǎn)表現都可能承壓。

本文來(lái)源:橋水中國,原文標題:《美聯(lián)儲轉向寬松的條件尚未成熟》

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