8月中旬以來(lái)造成市場(chǎng)調整較快的主要機制是外資的流出，放大了對經(jīng)濟和業(yè)績(jì)披露的擔憂(yōu)。但造成市場(chǎng)調整的因素近期都在緩解，利空在一一落地，反擊窗口臨近。當前A股見(jiàn)底信號明顯增多，符合重要底部形態(tài)。本輪調整之后反彈的核心思路是——回歸主線(xiàn)，業(yè)績(jì)?yōu)橥?，建議圍繞市場(chǎng)主線(xiàn)以及業(yè)績(jì)改善斜率最大的方向布局。綜合來(lái)看，TMT、地產(chǎn)鏈、非銀是未來(lái)一段時(shí)間主要的進(jìn)攻方向。

【資料圖】

核心觀(guān)點(diǎn)

利空的出盡，底部的信號和反攻的方向。

8月中旬以來(lái)造成市場(chǎng)調整的因素近期都在緩解。美國經(jīng)濟數據仍然在持續削弱，美債收益率已經(jīng)自高位回落。人民幣進(jìn)一步貶值的空間有限，各個(gè)領(lǐng)域的債務(wù)風(fēng)險都在逐漸化解。優(yōu)化房地產(chǎn)政策持續出臺，地產(chǎn)銷(xiāo)售有望逐漸企穩，房地產(chǎn)領(lǐng)域的債務(wù)問(wèn)題也會(huì )逐漸緩解。外資持續流出的壓力也將會(huì )逐漸緩解。

下周業(yè)績(jì)披露期結束不再有業(yè)績(jì)披露帶來(lái)情緒沖擊。8月以來(lái)穩增長(cháng)政策持續落地，經(jīng)濟預期將會(huì )度過(guò)最悲觀(guān)的階段。當前A股見(jiàn)底信號明顯增多，符合重要底部形態(tài)。新增社融轉正和盈利拐點(diǎn)的條件再次滿(mǎn)足，估值水平下降到相對低位，A股風(fēng)險補償當前的水平再度超過(guò)2%，換手率較前期大幅回落，滬深300指數進(jìn)入到了2000年以來(lái)上行通道的最下沿。除此之外，降證券印花稅等一系列活躍資本市場(chǎng)政策連續出臺，有助于優(yōu)化A股資金面的供求關(guān)系，提升投資者風(fēng)險偏好。

本輪反彈的核心思路是——回歸主線(xiàn)，業(yè)績(jì)?yōu)橥?，本輪反彈主線(xiàn)涉及到的行業(yè)包括TMT四大行業(yè)/房地產(chǎn)及地產(chǎn)鏈/非銀金融/醫藥/有色等領(lǐng)域。業(yè)績(jì)方面，TMT、醫藥和可選消費未來(lái)幾個(gè)季度改善的斜率最大。

正文

去年年底策略報告中，我們認為今年將會(huì )演繹N型走勢結構牛。5月底發(fā)布的中期策略報告《科技革命投資范式與科技上行周期拐點(diǎn)》中我們認為，下半年A股有望保持震蕩上行的結構牛態(tài)勢。結構上，偏成長(cháng)風(fēng)格相對占優(yōu)，關(guān)注產(chǎn)業(yè)趨勢明確，未來(lái)幾個(gè)季度業(yè)績(jì)改善斜率較大的TMT醫藥和地產(chǎn)鏈消費。板塊和指數層面繼續關(guān)注科創(chuàng )板和科創(chuàng )50。

6月初我們發(fā)布報告《核心反彈，科技繼續》我們提出，我們認為前期市場(chǎng)超預期下跌的三個(gè)因素均出現轉機，經(jīng)濟預期將會(huì )逐漸企穩，內外資有望重回流入，A股可能重回震蕩上行的階段。8月初我們發(fā)布報告《政策轉暖，成長(cháng)為先》，認為政策預期企穩、盈利拐點(diǎn)、資本市場(chǎng)投資端改革預期及外部流動(dòng)性拐點(diǎn)助推A股進(jìn)入上行周期。

近期造成8月中旬以來(lái)的利空在一一落地，反擊窗口臨近。

8月中旬以來(lái)造成市場(chǎng)調整較快的主要機制是流動(dòng)性機制放大了對經(jīng)濟和業(yè)績(jì)披露的擔憂(yōu)，本輪快速下跌原因與去年10月中旬之后類(lèi)似，美債供給加大的壓力使得利率中樞不斷創(chuàng )新高，中國流動(dòng)性相對寬松環(huán)境下中美利差進(jìn)一步加大，人民幣匯率在8月中旬以來(lái)階段性回落。多因素共振，8月中旬以來(lái)北上資金流出壓力加大，對國內資金產(chǎn)生比較大的情緒壓力，客觀(guān)上也造成了部分內資的減倉。

但實(shí)際上，這些因素在近期都在緩解。美國經(jīng)濟數據仍然在持續削弱，美債收益率已經(jīng)自高位回落，美債利率持續高企不可持續。匯率方面，結合央行在二季度貨幣政策執行報告，我們預計7.3附近人民幣進(jìn)一步貶值的空間有限。風(fēng)險方面，各個(gè)領(lǐng)域的債務(wù)風(fēng)險都在逐漸化解。隨著(zhù)房地產(chǎn)政策持續出臺，地產(chǎn)銷(xiāo)售有望逐漸企穩，房地產(chǎn)領(lǐng)域的債務(wù)問(wèn)題也會(huì )逐漸緩解。

因此，外資持續流出的壓力也將會(huì )逐漸緩解，境外投資者過(guò)度悲觀(guān)的情緒開(kāi)始緩解。8月下旬以來(lái)市場(chǎng)快速調整的原因與今年4月和去年十月類(lèi)似，都是因為在業(yè)績(jì)披露期，雖然市場(chǎng)已經(jīng)知道的不太好的業(yè)績(jì)披露時(shí)仍然造成了階段性的股價(jià)沖擊。但是，上述描述的調整機制近期已經(jīng)開(kāi)始扭轉，下周業(yè)績(jì)披露期結束后，不再有業(yè)績(jì)披露帶來(lái)的情緒沖擊。此外，8月以來(lái)穩增長(cháng)政策持續落地，優(yōu)化地產(chǎn)政策逐步出臺，地方債發(fā)行提速，經(jīng)濟預期將會(huì )度過(guò)最悲觀(guān)的階段。

當前A股見(jiàn)底信號明顯增多，符合重要底部形態(tài)。

第一，新增社融轉正和盈利拐點(diǎn)的條件再次滿(mǎn)足。從最新的數據來(lái)看，8月地方政府債發(fā)行明顯提速，對于房地產(chǎn)的一攬子政策正在落地，加上去年8月之后新增社融基數大幅降低，8月開(kāi)始，新增社融增速將會(huì )重新轉正并加速上行。7月單月工業(yè)企業(yè)盈利增速負值進(jìn)一步收窄，三季度之內工業(yè)企業(yè)盈利單月轉正的概率較大。

第二，估值水平下降到相對低位，A股風(fēng)險補償當前的水平再度超過(guò)2%。第三，換手率較前期大幅回落，A股整體十日平均換手率將至2%，拋盤(pán)明顯減少，見(jiàn)底的可能性明顯提高。最后從技術(shù)分析的角度來(lái)看，滬深300指數進(jìn)入到了2000年以來(lái)上行通道的最下沿。除此之外，降證券印花稅等一系列活躍資本市場(chǎng)政策連續出臺，新一輪資本市場(chǎng)改革發(fā)力周期開(kāi)啟，有助于優(yōu)化A股資金面的供求關(guān)系，提升投資者風(fēng)險偏好，而且我們判斷未來(lái)將會(huì )有更多的利好政策出臺。

本輪調整結束后，主攻方向在什么方向——回歸主線(xiàn)，業(yè)績(jì)?yōu)橥酢?/strong>回歸主線(xiàn)，從過(guò)去一段時(shí)間經(jīng)濟發(fā)展階段，居民生活狀態(tài)，基數變革和外部環(huán)境的角度來(lái)看，本輪反彈的關(guān)鍵詞將會(huì )圍繞：數字經(jīng)濟和數據要素、人工智能、自主可控、優(yōu)化房地產(chǎn)政策、活躍資本市場(chǎng)、醫藥工業(yè)高質(zhì)量、有色金屬漲價(jià)等方向展開(kāi)。涉及到的行業(yè)包括TMT四大行業(yè)/房地產(chǎn)及地產(chǎn)鏈/非銀金融/醫藥/有色等領(lǐng)域。業(yè)績(jì)?yōu)橥?/strong>，從最近業(yè)績(jì)改善的幅度以及基數效應綜合考慮，TMT、醫藥和可選消費未來(lái)幾個(gè)季度改善的斜率最大。涉及到領(lǐng)域包括TMT四大行業(yè)/地產(chǎn)鏈/醫藥等行業(yè)。

造成8月中旬以來(lái)的利空在一一落地，反擊窗口臨近

8月中旬以來(lái)造成市場(chǎng)調整較快的主要機制是流動(dòng)性機制放大了對經(jīng)濟和業(yè)績(jì)披露的擔憂(yōu)，本輪快速下跌原因與去年10月中旬之后類(lèi)似。

首先，美國債務(wù)壓力加大，大幅增加國債供給，而當前美聯(lián)儲仍處在縮表階段。在貨幣政策相對偏緊而美國國債供給壓力加大，導致美債收益率加速上行，突破了2022年10月的階段性高點(diǎn)。由于美聯(lián)儲當前仍受制于通脹偏好，無(wú)法馬上進(jìn)入寬松階段。在這個(gè)階段之前，雖然美國各項經(jīng)濟數據都有削弱的跡象，但是美債供給加大的壓力使得利率中樞不斷創(chuàng )新高。

由于中國目前處在流動(dòng)性相對寬松的階段，中美國債利差進(jìn)一步加大，人民幣匯率在8月中旬以來(lái)階段性回落，導致市場(chǎng)對于人民幣進(jìn)一步貶值的擔憂(yōu)加大。

除此之外，7月社融不及預期，部分信托產(chǎn)品逾期兌付、部分地產(chǎn)公司流動(dòng)性壓力等在海外投資者引發(fā)的較大的關(guān)注。以上因素共振，8月中旬以來(lái)北上資金流出壓力加大，階段性流出的規模超過(guò)了2022年十月，僅次于2020年3月和2022年4月這兩次。

由于當前國內增量資金相對有限，盡管北上資金每日占A股成交比例只有10%左右，但是持續的大規模對國內資金產(chǎn)生比較大的情緒壓力，客觀(guān)上也造成了部分內資的減倉。

但實(shí)際上，這些因素在近期都在緩解。美國經(jīng)濟數據仍然在持續削弱，美債收益率已經(jīng)自高位回落，越往后去，隨著(zhù)美國通脹持續回落，美聯(lián)儲逐漸會(huì )從偏緊縮貨幣政策轉向，美債利率持續高企不可持續。美債的邏輯是，投資者想要美國財政部的利息，美國財政部要投資者的本金。但是利率過(guò)高會(huì )使得這個(gè)邏輯形成向下正反饋：

“美債余額越大，利率越高→美債利息壓力越大→需要發(fā)行更多美債償還利息→美債余額越大，利率越高?！?/strong>

這個(gè)邏輯之下，美債利率持續高企不可持續，未來(lái)美聯(lián)儲走向寬松，美債貨幣化只是時(shí)間問(wèn)題，在這種預期下，美國近期的十年期國債收益率已經(jīng)從高位回落。

而匯率方面，央行在二季度貨幣政策執行報告中已經(jīng)指出“堅持以市場(chǎng)供求為基礎、參考一籃子貨幣進(jìn)行調節、有管理的浮動(dòng)匯率制度，綜合施策、穩定預期，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，堅決防范匯率超調風(fēng)險”。我們判斷7.3附近，人民幣進(jìn)一步貶值的空間有限。

而風(fēng)險方面，2023年8月18日，中國人民銀行、金融監管總局、中國證監會(huì )聯(lián)合召開(kāi)電視會(huì )議，學(xué)習貫徹中央決策部署，研究落實(shí)金融支持實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展和防范化解金融風(fēng)險有關(guān)工作。會(huì )議提出“統籌協(xié)調金融支持地方債務(wù)風(fēng)險化解工作，豐富防范化解債務(wù)風(fēng)險的工具和手段”。當前，各個(gè)領(lǐng)域的債務(wù)風(fēng)險都在逐漸化解。

房地產(chǎn)方面，近期房地產(chǎn)的優(yōu)化政策在加速出臺，近期住房城鄉建設部、中國人民銀行、金融監管總局近日聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于優(yōu)化個(gè)人住房貸款中住房套數認定標準的通知》，推動(dòng)落實(shí)購買(mǎi)首套房貸款“認房不用認貸”政策措施。隨著(zhù)房地產(chǎn)政策持續出臺，地產(chǎn)銷(xiāo)售有望逐漸企穩，房地產(chǎn)領(lǐng)域的債務(wù)問(wèn)題也會(huì )逐漸緩解。

因此，外資持續流出的壓力也將會(huì )逐漸緩解，境外投資者過(guò)度悲觀(guān)的情緒開(kāi)始緩解，8月24日，25日兩個(gè)交易日，分別流入32億和流出24億，過(guò)去兩個(gè)交易日已經(jīng)扭轉了8月初以來(lái)連續凈流出的趨勢。

8月下旬以來(lái)市場(chǎng)快速調整的原因與最近幾次快速調整的時(shí)間窗口相似，都是因為在業(yè)績(jì)披露期。

通過(guò)國家統計局公布的工業(yè)企業(yè)和制造業(yè)企業(yè)的月度盈利數據，以及7月中旬披露的上市公司業(yè)績(jì)預告，我們已知今年的半年報上市公司盈利整體有一定的負增長(cháng)的壓力，我們在此前的報告中分析過(guò)，成本因素、降價(jià)去庫存、經(jīng)營(yíng)擾動(dòng)和需求導致制造業(yè)部門(mén)利潤率比去年同期偏低，二季度增速開(kāi)始負值收窄，但是仍然低于去年同期水平。

因此，在從去年一季度報開(kāi)始，每當到業(yè)績(jì)披露期，就會(huì )面臨業(yè)績(jì)披露的壓力，因此去年4月下旬，8月下旬，10月下旬，今年4月下旬和當前都是因為業(yè)績(jì)披露時(shí)業(yè)績(jì)有下行壓力而出現調整。

本來(lái)，從月度數據也可以看到，當前企業(yè)盈利增速已經(jīng)出現了負值收窄的拐點(diǎn)，盈利增速出現拐點(diǎn)且市場(chǎng)已經(jīng)知道本期半年報業(yè)績(jì)增速并不會(huì )太高，今年8月中旬，如果不是因為流動(dòng)性沖擊，造成了信心脆弱，8月下旬的業(yè)績(jì)披露本不應該成為市場(chǎng)調整的原因之一。但是，由于情緒較為悲觀(guān)，雖然已經(jīng)有預期，但是不太好的業(yè)績(jì)披露時(shí)，仍然造成了階段性的股價(jià)沖擊。

但是，上述描述的調整機制近期已經(jīng)開(kāi)始扭轉。

首先，本次業(yè)績(jì)披露期已經(jīng)接近結束。

我們注意到2021年以來(lái)的幾個(gè)重要的階段性反彈起點(diǎn)分別是2021年5月7日，2021年10月28日，2022年4月26日，2022年9月1日，2022年10月31日,2023年4月26日。在2021年一季度企業(yè)盈利見(jiàn)頂之后，市場(chǎng)有一種偏好，那就是回避業(yè)績(jì)披露期。而選擇在業(yè)績(jì)披露結束之后重新布局。

不過(guò)有別于上述日期都是帶來(lái)了階段性反彈，核心還是因為盈利趨勢一直向下，而本次業(yè)績(jì)披露，是本輪下行期的最后一次業(yè)績(jì)披露。從業(yè)績(jì)趨勢上判斷，本輪盈利增速已經(jīng)見(jiàn)底，未來(lái)盈利增速將會(huì )進(jìn)入上行周期。

下周業(yè)績(jì)披露期結束后，不再有業(yè)績(jì)披露帶來(lái)的情緒沖擊。

經(jīng)濟政策方面，8月以來(lái)穩增長(cháng)政策持續落地，優(yōu)化地產(chǎn)政策逐步出臺，地方債發(fā)行提速，經(jīng)濟預期將會(huì )度過(guò)最悲觀(guān)的階段。

當前A股見(jiàn)底信號明顯增多，符合重要底部形態(tài)

那么從標準市場(chǎng)見(jiàn)底指標角度來(lái)看，當前市場(chǎng)具備了底部條件嗎？

去年四月份，新增中長(cháng)期社融首次轉正，萬(wàn)得全A指數見(jiàn)到最低點(diǎn)4319點(diǎn)；但是，由于去年特殊原因，加上房地產(chǎn)進(jìn)入下行周期，去年四季度社融增速再度轉負，去年10月底WIND全A指數見(jiàn)到局部最低點(diǎn)4560點(diǎn)，此后，隨著(zhù)政策的轉變，市場(chǎng)預期社融增速能夠回升，一季度新增社融回升后，二季度開(kāi)始又有所回落，今年7月新增社融單月同比少增，打擊市場(chǎng)情緒，恰逢半年報披露，由于中報業(yè)績(jì)同比仍有壓力，今年8月最低點(diǎn)再度探底至4669。整體來(lái)看，A股以去年4月底最低點(diǎn)開(kāi)始呈現底部抬升的態(tài)勢。

從最新的數據來(lái)看，8月地方政府債發(fā)行明顯提速，對于房地產(chǎn)的一攬子政策正在落地，加上去年8月之后新增社融基數大幅降低，8月開(kāi)始，新增社融增速將會(huì )重新轉正并加速上行。

隨著(zhù)成本壓力減輕，需求邊際好轉，降價(jià)去庫存因素對業(yè)績(jì)拖累緩和，7月單月工業(yè)企業(yè)盈利增速負值進(jìn)一步收窄，至-6.7%，以目前的改善斜率和需求情況，以及去年同期基數明顯下降，三季度之內工業(yè)企業(yè)盈利單月轉正的概率較大。

因此，新增社融轉正和盈利拐點(diǎn)的條件再次滿(mǎn)足。

估值水平下降到相對低位，當前剔除金融石油石化后的估值為26.5倍，與前兩次見(jiàn)底時(shí)靜態(tài)估值相仿，當前歷史較低分位數。

考慮到當前的利率水平較低，當計算A股風(fēng)險補償——1/PE-十年期國債利率，當前的水平再度超過(guò)2%，達到去年10月底的水平，也與2022年4月底，2018年10月底的水平接近。

前期市場(chǎng)較為悲觀(guān)，換手率較前期大幅回落，A股整體十日平均換手率將至2%。歷史來(lái)看，換手率降低到2%后，意味著(zhù)拋盤(pán)明顯減少，見(jiàn)底的可能性明顯提高。

從技術(shù)分析的角度來(lái)看，滬深300指數進(jìn)入到了2000年以來(lái)上行通道的最下沿，也就是2005年6月，2013年7月，2014年5月，2019年1月的和2022年4月的水平。此前觸及這個(gè)下沿時(shí)，A股均迎來(lái)了一輪明顯的反彈。

從資本市場(chǎng)政策的角度來(lái)看，活躍資本市場(chǎng)提振投資者信心的措施連續出臺，有利于改善A股資金供求環(huán)境，提升市場(chǎng)風(fēng)險偏好。

8月18日，證監會(huì )有關(guān)負責人就活躍資本市場(chǎng)、 提振投資者信心的情況，接受了媒體采訪(fǎng)。采訪(fǎng)提出六大方面的一攬子措施，包括1）加快投資端改革，大力發(fā)展權益類(lèi)基金；2）提高上市公司投資吸引力，更好回報投資者；3）優(yōu)化完善交易機制，提升交易便利性；4）激發(fā)市場(chǎng)機構活力，促進(jìn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展；5）支持香港市場(chǎng)發(fā)展，統籌提升A股、港股活躍度；6）加強跨部委協(xié)同，形成活躍資本市場(chǎng)合力。新一輪資本市場(chǎng)改革發(fā)力周期開(kāi)啟，未來(lái)將會(huì )有更多的利好政策出臺。

2023年8月27日，財政部網(wǎng)站發(fā)布《關(guān)于減半征收證券交易印花稅的公告》（財政部 稅務(wù)總局公告2023年第39號），為活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實(shí)施減半征收。有利于降低交易成本，提振投資者信心。

2023年8月27日，為落實(shí)證監會(huì )近期發(fā)布的活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心的一攬子政策安排，證監會(huì )發(fā)布了三個(gè)通知：

第一，促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)功能發(fā)揮，更好滿(mǎn)足投資者合理交易需求，經(jīng)中國證監會(huì )批準，上交所、深交所、北交所發(fā)布通知，修訂《融資融券交易實(shí)施細則》，將投資者融資買(mǎi)入證券時(shí)的融資保證金最低比例由100%降低至80%。此調整將自2023年9月8日收市后實(shí)施。

第二，證監會(huì )充分考慮市場(chǎng)關(guān)切，認真研究評估股份減持制度，現就進(jìn)一步規范相關(guān)方減持行為，作出以下要求：

上市公司存在破發(fā)、破凈情形，或者最近三年未進(jìn)行現金分紅、累計現金分紅金額低于最近三年年均凈利潤30%的，控股股東、實(shí)際控制人不得通過(guò)二級市場(chǎng)減持本公司股份?？毓晒蓶|、實(shí)際控制人的一致行動(dòng)人比照上述要求執行；上市公司披露為無(wú)控股股東、實(shí)際控制人的，第一大股東及其實(shí)際控制人比照上述要求執行。

第三，證監會(huì )充分考慮當前市場(chǎng)形勢，完善一二級市場(chǎng)逆周期調節機制，圍繞合理把握IPO、再融資節奏，作出以下安排：

一、根據近期市場(chǎng)情況，階段性收緊IPO節奏，促進(jìn)投融資兩端的動(dòng)態(tài)平衡。

二、對于金融行業(yè)上市公司或者其他行業(yè)大市值上市公司的大額再融資，實(shí)施預溝通機制，關(guān)注融資必要性和發(fā)行時(shí)機。

三、突出扶優(yōu)限劣，對于存在破發(fā)、破凈、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)持續虧損、財務(wù)性投資比例偏高等情形的上市公司再融資，適當限制其融資間隔、融資規模。

四、引導上市公司合理確定再融資規模，嚴格執行融資間隔期要求。審核中將對前次募集資金是否基本使用完畢，前次募集資金項目是否達到預期效益等予以重點(diǎn)關(guān)注。

五、嚴格要求上市公司募集資金應當投向主營(yíng)業(yè)務(wù)，嚴限多元化投資。

六、房地產(chǎn)上市公司再融資不受破發(fā)、破凈和虧損限制。

我們認為，以上活躍資本市場(chǎng)的一攬子措施，有助于降低交易者成本，增加市場(chǎng)的活躍資金，減輕A股擴容和減持帶來(lái)的資金分流壓力。同時(shí)，能夠有效提振投資者信心。我們相信，未來(lái)還有更多活躍資本市場(chǎng)，推動(dòng)資本市場(chǎng)資產(chǎn)端改革的政策出臺，隨著(zhù)更多政策的出臺，A股風(fēng)險偏好將會(huì )逐漸回升。

本輪調整結束后，主攻方向在什么方向

2021年開(kāi)始市場(chǎng)已經(jīng)結束了普漲，出現了若干次調整，而每次調整后，都并非普漲，結構分化非常巨大，如果把握得當，收益率較高，把握不得當，可能會(huì )錯失反彈良機。其實(shí)也不光是2021年以來(lái)，2016年以來(lái)市場(chǎng)普漲的時(shí)間就較小，每一輪反彈和進(jìn)攻的方向超額收益會(huì )非常明顯。

如果簡(jiǎn)單統計2016年1月以來(lái)的11輪明顯的反彈周期，大類(lèi)行業(yè)的選擇上，從勝率上來(lái)看，信息科技屬于最高beta的資產(chǎn)，在調整時(shí)跌幅較大，因此，在反彈時(shí)也具備較大的超額收益概率。除此之外，材料和日常消費也同樣具備較高的勝率。

風(fēng)格指數的選擇上，從勝率上來(lái)看，除了偏穩健和防御型的上證50和紅利指數勝率較低之外，其他風(fēng)格指數勝率基本都是五五開(kāi)，因此，從風(fēng)格上并不能給予我們較為明確的指導。

那么2016年以來(lái)，市場(chǎng)選擇抄底主攻的方向有沒(méi)有什么特征呢。首先我們通過(guò)數據分析，可以得到以下幾個(gè)結論，

第一，反彈和主攻的方向和前一段時(shí)間的漲跌幅無(wú)關(guān)

第二，反彈和主攻的方向和前一段時(shí)間的成交活躍度無(wú)關(guān)

第三，反彈和主攻的方向與機構持倉無(wú)關(guān)。

總的來(lái)看，調整之后反彈的核心思路是——回歸主線(xiàn)，業(yè)績(jì)?yōu)橥酢?/strong>

調整之后反彈的核心思路之一——回歸主線(xiàn)

根據《A股二十年主線(xiàn)復盤(pán)啟示錄（上）：2004~2012》，我們講主線(xiàn)按照級別劃分為，一級主線(xiàn)（時(shí)代主線(xiàn)）和二級主線(xiàn)（次級主線(xiàn)）。其中次級主線(xiàn)是指在當時(shí)的經(jīng)濟環(huán)境、技術(shù)進(jìn)步環(huán)境下，在這個(gè)一級主線(xiàn)占優(yōu)的背景下，階段性占優(yōu)的行業(yè)。

次級主線(xiàn)可能是在當時(shí)的環(huán)境下實(shí)現滲透率快速提升的細分行業(yè)，也可能是在經(jīng)濟周期或者行業(yè)周期的推動(dòng)下實(shí)現出現景氣度相對較長(cháng)時(shí)間的回升，也可能是受到供給限制影響，價(jià)格攀升帶來(lái)的業(yè)績(jì)持續改善。

由于有持續的、明顯的業(yè)績(jì)改善，因此，這些行業(yè)在比較長(cháng)的一段時(shí)間相對指數有明顯的超額收益。我們將一級主線(xiàn)之下階段性占優(yōu)的細分行業(yè)或者賽道可以稱(chēng)之為次級主線(xiàn)。

2016年以來(lái)，經(jīng)歷的主線(xiàn)分別為2016~2020年，供給側改革，消費升級和外資流入帶來(lái)的核心資產(chǎn)主線(xiàn)；2020年~2022年能源革命帶來(lái)的新舊能源主線(xiàn)。

其中，2016年開(kāi)始，次級主線(xiàn)有供給側改革、棚改貨幣化、消費升級、5G和自主可控、抗疫與疫后復蘇；

2020年開(kāi)始，次級主線(xiàn)主要是新能源、傳統能源。

從過(guò)去11輪的反彈期間排名前五的行業(yè)，基本圍繞一級主線(xiàn)和二級主線(xiàn)展開(kāi)。

當前主線(xiàn)如何判斷？

如果從四個(gè)視角來(lái)看，中長(cháng)期視角來(lái)看，人工智能是當前最重要的全球技術(shù)變化；數字經(jīng)濟是當前最重要的經(jīng)濟發(fā)展領(lǐng)域之一；自主可控是國內技術(shù)領(lǐng)域重要的變化之一。

中短期視角來(lái)看，未來(lái)一段時(shí)間，活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心；優(yōu)化房地產(chǎn)政策是最多政策落地的領(lǐng)域。

外部環(huán)境的角度來(lái)看，未來(lái)美聯(lián)儲走向降息和擴表是大概率事件，美聯(lián)儲走向寬松對于全球定價(jià)大宗如工業(yè)金屬是正面推動(dòng)。

因此，從過(guò)去一段時(shí)間經(jīng)濟發(fā)展階段，居民生活狀態(tài)，基數變革和外部環(huán)境的角度來(lái)看，本輪反彈的關(guān)鍵詞將會(huì )圍繞：數字經(jīng)濟和數據要素、人工智能、自主可控、優(yōu)化房地產(chǎn)政策、活躍資本市場(chǎng)、醫藥工業(yè)高質(zhì)量、有色金屬漲價(jià)等方向展開(kāi)。涉及到的行業(yè)包括TMT四大行業(yè)/房地產(chǎn)及地產(chǎn)鏈/非銀金融/醫藥/有色等領(lǐng)域。

調整之后反彈的核心思路之二——業(yè)績(jì)?yōu)橥?/strong>

市場(chǎng)在一段時(shí)間調整后，再行反彈的方向往往就是業(yè)績(jì)改善最大的領(lǐng)域，2016年~2017年業(yè)績(jì)改善最明顯的領(lǐng)域就是上游資源以及能夠漲價(jià)的消費品，因此，每次調整后，反彈方向領(lǐng)域里有色、建材、家電和食品飲料就是最常出現的行業(yè)。

而2019年~2020年業(yè)績(jì)改善最明顯的領(lǐng)域是TMT和醫藥，因此，這兩年市場(chǎng)調整后，電子、計算機、醫藥出現的頻率最高。

2021~2022年業(yè)績(jì)改善最明顯的領(lǐng)域是新能源和周期股，因此，這兩年市場(chǎng)調整后，新能源和周期是最常出現的領(lǐng)域。

從最近業(yè)績(jì)改善的幅度以及基數效應綜合考慮，TMT、醫藥和可選消費未來(lái)幾個(gè)季度改善的斜率最大。涉及到領(lǐng)域包括TMT四大行業(yè)/地產(chǎn)鏈/醫藥等行業(yè)。

總結

造成8月中旬以來(lái)的利空在一一落地，反擊窗口臨近。

8月中旬以來(lái)造成市場(chǎng)調整較快的主要機制是流動(dòng)性機制放大了對經(jīng)濟和業(yè)績(jì)披露的擔憂(yōu)，本輪快速下跌原因與去年10月中旬之后類(lèi)似，美債供給加大的壓力使得利率中樞不斷創(chuàng )新高，中國流動(dòng)性相對寬松環(huán)境下中美利差進(jìn)一步加大，人民幣匯率在8月中旬以來(lái)階段性回落。多因素共振，8月中旬以來(lái)北上資金流出壓力加大，對國內資金產(chǎn)生比較大的情緒壓力，客觀(guān)上也造成了部分內資的減倉。

但實(shí)際上，這些因素在近期都在緩解。美國經(jīng)濟數據仍然在持續削弱，美債收益率已經(jīng)自高位回落，美債利率持續高企不可持續。匯率方面，結合央行在二季度貨幣政策執行報告，我們預計7.3附近人民幣進(jìn)一步貶值的空間有限。風(fēng)險方面，各個(gè)領(lǐng)域的債務(wù)風(fēng)險都在逐漸化解。隨著(zhù)房地產(chǎn)政策持續出臺，地產(chǎn)銷(xiāo)售有望逐漸企穩，房地產(chǎn)領(lǐng)域的債務(wù)問(wèn)題也會(huì )逐漸緩解。

因此，外資持續流出的壓力也將會(huì )逐漸緩解，境外投資者過(guò)度悲觀(guān)的情緒開(kāi)始緩解。8月下旬以來(lái)市場(chǎng)快速調整的原因與今年4月和去年十月類(lèi)似，都是因為在業(yè)績(jì)披露期，雖然市場(chǎng)已經(jīng)知道的不太好的業(yè)績(jì)披露時(shí)仍然造成了階段性的股價(jià)沖擊。但是，上述描述的調整機制近期已經(jīng)開(kāi)始扭轉，下周業(yè)績(jì)披露期結束后，不再有業(yè)績(jì)披露帶來(lái)的情緒沖擊。此外，8月以來(lái)穩增長(cháng)政策持續落地，優(yōu)化地產(chǎn)政策逐步出臺，地方債發(fā)行提速，經(jīng)濟預期將會(huì )度過(guò)最悲觀(guān)的階段。

當前A股見(jiàn)底信號明顯增多，符合重要底部形態(tài)。

第一，新增社融轉正和盈利拐點(diǎn)的條件再次滿(mǎn)足。從最新的數據來(lái)看，8月地方政府債發(fā)行明顯提速，對于房地產(chǎn)的一攬子政策正在落地，加上去年8月之后新增社融基數大幅降低，8月開(kāi)始，新增社融增速將會(huì )重新轉正并加速上行。7月單月工業(yè)企業(yè)盈利增速負值進(jìn)一步收窄，三季度之內工業(yè)企業(yè)盈利單月轉正的概率較大。

第二，估值水平下降到相對低位，A股風(fēng)險補償當前的水平再度超過(guò)2%。第三，換手率較前期大幅回落，A股整體十日平均換手率將至2%，拋盤(pán)明顯減少，見(jiàn)底的可能性明顯提高。最后從技術(shù)分析的角度來(lái)看，滬深300指數進(jìn)入到了2000年以來(lái)上行通道的最下沿。除此之外，新一輪資本市場(chǎng)改革發(fā)力周期開(kāi)啟，未來(lái)將會(huì )有更多的利好政策出臺。

本輪調整結束后，主攻方向在什么方向。調整之后反彈的核心思路是——回歸主線(xiàn)，業(yè)績(jì)?yōu)橥??；貧w主線(xiàn)，從過(guò)去一段時(shí)間經(jīng)濟發(fā)展階段，居民生活狀態(tài)，基數變革和外部環(huán)境的角度來(lái)看，本輪反彈的關(guān)鍵詞將會(huì )圍繞：

數字經(jīng)濟和數據要素、人工智能、自主可控、優(yōu)化房地產(chǎn)政策、活躍資本市場(chǎng)、醫藥工業(yè)高質(zhì)量、有色金屬漲價(jià)等方向展開(kāi)。涉及到的行業(yè)包括TMT四大行業(yè)/房地產(chǎn)及地產(chǎn)鏈/非銀金融/醫藥/有色等領(lǐng)域。

業(yè)績(jì)?yōu)橥?/strong>，從最近業(yè)績(jì)改善的幅度以及基數效應綜合考慮，TMT、醫藥和可選消費未來(lái)幾個(gè)季度改善的斜率最大。涉及到領(lǐng)域包括TMT四大行業(yè)/地產(chǎn)鏈/醫藥等行業(yè)。綜合來(lái)看，本輪主攻方向的行業(yè)圍繞TMT、非銀、地產(chǎn)鏈等是較好的方向。

本文作者：張夏、涂婧清、陳星宇，來(lái)源：招商證券，原文標題：《利空的出盡，底部的信號和反攻的方向——A股投資策略周報（0827）》

張夏：S1090513080006

涂婧清：S1090520030001

陳星宇：S1090522070004