2022年下半年以來，由于海外服裝品牌庫存高企、需求減弱，導致紡織制造外銷訂單面臨較大壓力，業績整體下滑。2023Q1延續了2022Q3以來的趨勢，根據國泰君安研報統計的數據，2023Q1紡織制造板塊的收入與歸母凈利分別同比下降4.66%與37.71%。

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在此背景下，作為紡織巨頭的互太紡織日子自然不會好過。

根據2023年中期報告，互太紡織收入為27.61億元（單位：港元，下同），同比下降約12.7%，公司權益持有人應占溢利為2.48億元，同比下降約28.6%。

雪上加霜的是，有消息稱互太紡織可能被剔除恒生指數公司名單。據LiveReport大數據預測，恒生指數公司或于2023年8月25日公布。

業績滑坡緣何經營脆弱？

回顧2022年，紡織界處于冰點，新冠疫情疊加俄烏戰爭等諸多不利因素，使得全球供應鏈受到進一步沖擊，產品的售價跟不上成本上升的幅度，制造業的利潤進一步被壓縮，互太紡織的壓力可想而知。

將時間線拉長，可以發現的是互太紡織的營收起伏較大，盈利能力持續下滑。2019年至2022年，公司的營收分別為61.19億元（單位：港元，下同）、54.76億元、53.85億元及60.66億元；歸母凈利潤分別為8.62億元、7.43億元、7.21億元及5.73億元。與此同時，互太紡織的營業利潤率從2019年的16.03 %縮水至2022年的10.07%。

互太紡織的經營波動，取決于其行業地位。

從行業來看，互太紡織處在整個紡織服裝制制造流程的中間環節，從事設計、加工及銷售紡織面料產品。收支一方面受上游原材料價格和供應商影響，另一方面受客戶選擇的影響。

按照行業慣例，由于服裝行業流行款式、面料更新換代的頻率較快，紡織染色及整理提供商與供應商與客戶更傾向于簽訂短期合同，這一方面提高了其規避因依賴某一供應商或客戶，而被其業績環境所影響的風險。但同時一旦對方中斷合作，互太紡織的業務就有下跌的風險。

2022年，互太紡織五大客戶貢獻營收約66.9%，其中最大客戶貢獻營收約35.9%。根據公開資料可知，互太紡織最大客戶為優衣庫。因此，該公司的經營狀況與優衣庫業績息息相關。

根據智通財經APP了解，2022財年優衣庫的業績可謂亮眼。數據顯示優衣庫母公司營收、凈利潤均實現較大幅度增長，歸母凈利潤增長61%，業績創下近年來新高。2022財年，優衣庫品牌營收達1.93萬億日元，占其總營收的84%左右。其中，大中華區的營收達到5385億日元，約合人民幣262億元，占其海外市場的半壁江山，是公司本土市場以外的第二大市場。

然而，在優衣庫的靚麗業績下，互太紡織并沒有跟著“飛升”，而是繼續陷入盈利下滑的泥淖。究其原因，是原材料、化學品、燃料及其他方面的通脹而面臨生產成本飆升。2022年，公司的銷售成本同比增長17%至52.9億元。

更為嚴峻的是，2022財年優衣庫存貨規模達到4859億日元，占營收的比重也從2019財年的18%上升到21%左右。未來，互太紡織或許要面臨客戶去庫存壓力，需求疲軟之下，公司營收增長動力或許不足。

產能擴張能否紓困？靠借款補充現金流？

2022年下半年海外需求轉弱，各大紡織制造龍頭除了精簡成本之外，產能和優質客戶成為其競爭壁壘?；ヌ徔椀目蛻糨^為穩定，多年以來，五大客戶占其銷售比例約七成。因此，該公司的增長想象力便在產能擴張方面。

公開資料顯示，自現有越南廠房的擴充生產設施于2022年10月竣工以來，互太紡織越南的每日產能已提升30%。而第二個越南工廠的建設項目正如期進行，公司在越南的產能將進一步提升。新設施有望于2023年底竣工。產能擴張的優勢在于，一方面可以滿足客戶需求，另一方面可憑借擴能后的規模經濟優勢改善其成本結構。

成本問題一直是紡織制造企業不可忽視的問題。2022年互太紡織營收已恢復至2019年水平，但利潤一直萎靡的原因就在于成本的飆升。該公司亦在財報中表示，雖然部分原材料成本在未來數月或會轉趨穩定，惟成本難以回落至兩年前水平。在此情況下，不少客戶透過壓抑成本上漲，特別在面料的花費來維持自身競爭力，互太紡織計劃在新訂單中需時調整面料價格，以追回上漲成本。加上越南工廠竣工后的產能釋放，該公司的盈利水平或將面臨一定修復。

但值得注意的是，市場需求是否能維持或提升，只有在需求充裕時，規模效應才能體現得更加明顯。在下游鏈條，多數券商表示海外需求低點已過，看好訂單回暖背景下紡織制造公司業績持續改善。國泰君安研報表示，紡織產業鏈至暗時刻已過，預計Q3有望迎來訂單拐點。華西證券表示，紡織制造板塊目前面臨海外通脹影響需求及去庫存壓力，預計2023Q2仍可能承壓、下半年有望迎來拐點。

回到互太紡織自身，財務狀況能否支撐其步入穩健增長呢？盡管從現金流來看，互太紡織流動性較為安全。截至2022財年，公司現金及現金等價物為15.45億元。

值得關注的是，公司現金流的增加并得由于經營活動現金流量增加。2019年至2022年，互太紡織經營活動產生的現金流凈額幾乎縮水一半，從10.83億元暴跌至5.78億元。與此同時，公司融資活動產生的現金流從2019年的-7.44億元增加至2022年的1.71億元，增長約9.15億元。由此可見，公司現金流的增加歸功于融資活動產生的現金流凈額。

眾所周知，融資活動產生的現金流凈額指導致企業資本及債務的規模和構成發生變化的活動所產生的現金流量。簡單來說，企業發行股票、發行債券從投資者那里籌錢，亦或從銀行或其他單位借錢。從財報中可知，互太紡織的負債總額從2019年的12.61億元增長至2022年的25.14億元。與此同時，資產負債率從2019年的27.83%上升至2022年的42.29%?？梢娀ヌ徔椀默F金流或存在靠借款壯大的嫌疑。

更為重要的是，存貨方面，2019年至2022年，互太紡織存貨從9.47億元上升到12.37億元，去庫存壓力不容小覷。

總而言之，作為紡織產業鏈中游，互太紡織深受產業鏈上下游波動影響，經營存在脆弱性，這亦是其近年來盈利滑坡的重要原因。從財報來看，負債陡增、存貨積壓，均成為其擺在案頭的難題。能否等到下游需求恢復，靠越南工廠產能紓困，還需要時間檢驗。

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