基于經濟預期的調整機制

由于美國是全球貨幣，所以，美股市場是極其特殊的股票市場——貼現率中樞是自由的。

當美國經濟遭遇下行時，只要貼現率中樞跟隨得足夠快，美股可以做到永遠上漲。

(資料圖片僅供參考)

然而，美聯儲的主要目標是：1、充分就業；2、物價穩定；3、促進經濟增長，并不是讓美股永遠上漲。因此，美聯儲需要根據實際情況，調整貨幣政策來完成其主要目標。

在跟蹤實際情況時，美聯儲面臨一個嚴峻的挑戰，被跟蹤的指標要滿足以下幾個特征：1、足夠前瞻性；2、足夠高頻；3、足夠綜合。

不難發現，只有美股能完美地符合這3個條件：1、美股的漲跌主要反饋經濟預期，足夠前瞻；2、每天都有交易數據，足夠高頻；3、交易主體足夠豐富，足夠綜合、全面。

基于這個原理，美聯儲有極其強烈的動機去保持遲鈍感，使得經濟預期和實際貼現率中樞發生偏離。

當貼現率中樞保持剛性時，只要經濟預期發生下行，股市立馬就會有所反饋，美聯儲就能捕捉到經濟預期下行的信號。當股市的跌幅積累到一定程度，聯儲就會有所行動，開始降息。

不難發現，只要美股不止跌，聯儲就需要一直降息。否則，就是降得不夠。

在這個框架下，一個必要條件是：美聯儲需要經常性地站鷹派立場，保持貼現率中樞具備一定的摩擦性。在《收益率曲線形態的經濟含義——兼論十債利率突破2.7%的路徑》一文中，我們有討論過，中國央行是被經濟現實牽著鼻子走，跟蹤經濟現實——資金利率中樞，

在這篇文章中，我們知道，美聯儲是被經濟預期牽著鼻子走，跟蹤經濟預期——標普500指數，

2018年-2019年的實踐經驗

如下圖所示，整個2018年美國處于加息周期，在2018年12月20日，加息最后一次——加25bp至2.5%。

那年十月份之前，標普500總體上揚；但是，十月份之后，標普500快速下挫，在56個交易日內跌了近20%。

到底是什么因素促成了標普500這波下跌呢？1、美聯儲保持鷹派立場，鮑威爾在10月繼續放鷹；2、經濟的確出現了一些下滑的跡象。如下圖所示，單純看pmi數據，一切都是滯后的。論前瞻性，還是得看美國股市。

再后來美聯儲的態度就軟化了，開始釋放2019年要降息的信號，美股也開啟了反彈——交易政策預期。

此外，從十年美債的走勢上來看，我們也能觀察到美國債券市場的前瞻性——畢竟十年美債是經濟預期和經濟現實的綜合。十年美債利率也在十月份見頂，開始下注美聯儲不得不轉鴿。

在2018年10月至12月，美股一路下行，十年美債利率也一路下行，這種前瞻性到什么程度呢?美聯儲在2019年8月第一次降息，但是，十年美債在那之前基本上已經調整到位了。

結束語：

綜上所述，我們就大致搞清楚美聯儲是怎么降息的了，主要是看美股。只要標普500不大跌20%，基本上沒有降息的可能。今年以來美股走得很好，標普500本年漲了近12%，目前，處于技術牛市中。我們還看不到美股走弱的信號，所以，降息的概率幾乎是零。

對稱的，十年美債利率也維持在高位，現在大家討論的主要議題是：6月份加息不加息和7月份加息不加息。

根據本文的框架，只要美股保持強勢，經濟預期就十分強勁，美聯儲就會擔心勞動力市場過熱的持續性，有可能傾向于7月繼續加息。于是，我們基本上可以得出這樣一個結論：美股實質性轉弱之前，十年美債的利率難以有效回落。

本文轉載自微信公眾號"滄海一土狗"，作者：滄海一土狗；智通財經編輯：徐文強。

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