3月14日，創新藥概念股震蕩走強。截至收盤，百利天恒以20%漲停，百濟神州漲超近9%，榮昌生物、皓元醫藥、微芯生物等多股跟漲。

在后疫情時代，創新藥似乎又有了重回投資者視線的跡象。但就在前不久，向創新藥轉型的恒瑞醫藥卻剛打了一場敗仗。

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恒瑞醫藥折戟

近日，恒瑞醫藥發布公告，license in大連萬春的普那布林新藥上市申請未獲批準，該消息引發廣泛關注。而此前在2021年12月，美國食品藥品監督管理局(FDA)也拒絕了普那布林的上市申請。

據悉，恒瑞已向大連萬春支付了2億元人民幣首付款，公司尚未開展任何關于普那布林的臨床研究。擬向大連萬春進行的1億元人民幣股權投資，尚未繳款，股權也未交割。恒瑞醫藥公告稱“該產品目前沒有后續研發計劃”。

這也就意味著，此前恒瑞投入的2億或有“打水漂”的可能。

誠然，對于財大氣粗的恒瑞醫藥來說，就算這2億真打水漂了，也絕算不得傷筋動骨，也就是稍微有點肉疼的程度。但這背后體現的，創新藥研發的不確定性卻凸顯無疑。

實際上，恒瑞醫藥一直以來也有在公告中提醒風險。

據恒瑞醫藥公告提到，由于醫藥產品具有高科技、高風險、周期長的特點，藥品的前期研發以及產品從研制、臨床試驗報批到投產的周期長、環節多，容易受到一些不確定性因素的影響。敬請廣大投資者注意風險，理性投資。

不過對此類風險提醒，市場投資者大多熟視無睹，聽得很多但從未真正被放在心上。但公告里的“風險提示”還真不是廢話，特別是對于科技含量較高的公司更是如此。

現在來看，一個2億元對恒瑞醫藥來說或許不值一提，但如果是更多的2億元，甚至是10億級別的水漂呢？恒瑞恐怕也承受不住。

實際上，恒瑞醫藥雄厚的家底更多是來源于仿制藥。而據恒瑞醫藥的公告，自2018年以來，公司共有35個品種的仿制藥入圍集采，其中中選22個品種，中選價平均降幅達74.5%。

集采“靈魂砍價”之下，仿制藥利潤被極大擠壓，恒瑞醫藥的業績也開始走起下坡路。因此，恒瑞醫藥不得不加大研發投入，不得不開始向創新藥轉型。

然而，如今普那布林新藥上市申請被拒又給恒瑞的新藥探索之路蒙上一層陰影。而這也是目前傳統藥企轉型普遍面臨的兩難現狀，不轉型沒利潤空間，轉型又不順利。

如何找到一條適合自身的轉型途徑成為藥企思考的關鍵問題。

創新藥研發的三種模式及利弊

前幾年，CRO(醫藥外包)成為了A股市場的追捧對象，甚至在不少投資者眼中，CRO已成為創新藥的代名詞。但事實并非如此，目前主流的創新藥研發模式其實有三種。

其一，自主研發模式。該模式非常注重研產銷一體化，要求藥企擁有強大的研發管線、獨立的生產能力和成熟的商業化能力。國內能滿足上述提到條件的藥企并不多，恒瑞醫藥就是其中之一。

經歷了仿制藥研發、仿創結合、自主創新的穩步發展路徑，藥企可通過仿制藥的研發生產逐步完成研發資金正向循環，逐步建立自己的護城河，形成競爭優勢。

理想情況下，基于自主研發模式，藥企最終可以形成新藥的良性循環，即每年都有創新藥申請臨床，每1-2年都有創新藥上市的良性發展態勢。

但這種模式的缺陷也同樣很明顯，費時費力費錢，公司需承受長期財務壓力。一旦長時間大量投入未能轉化成有效產出，公司資金鏈就有斷裂的風險，最不濟也是傷筋動骨，或部分項目擱淺，或裁員精簡成本支出求存。

過去，在業績及資金的雙重壓力下，恒瑞醫藥也正是這樣做的。

其二，合作研發模式。對于具備研發實力的初創型或中小型創新藥企業，可以將多個處于臨床階段的產品以“License out”的方式進行收益變現，而對于擁有強大商業化能力的藥企，能夠通過“License in”的模式來快速豐富自身研發管線，切入新業務領域。

簡單來說，合作研發模式的優勢在于可以為藥企省去前期研發的時間和金錢，但這不非沒有代價的。

從本質而言，合作研發的商業模式更像是一種投資，藥企想要從一筆生意中賺到錢，就必須引進擁有足夠市場空間的產品，扣除首付款、里程碑款項、后續研發支出、商業化支，余下的錢才是藥企的利潤。

因此，這種模式對新藥市場的前瞻性判斷和商業化運營有較高要求。甚至會出現引進了好的產品，最終藥企不賺錢的情況，又或像恒瑞醫藥這樣與大連萬春合作的普那布林止步于上市。

最后一種，也就是依托市場熟知的CRO(醫藥外包)而搭建的主動型資本投資模式，也稱“VIC模式”，即“VC(風險投資)+IP(知識產權)+CRO(研發外包)”相結合的研發模式。

在此模式下，擁有IP的一方獲得風投資金，成立項目化公司，再與CRO進行研發合作，待項目成功后，通過市場機制(上市或被并購)獲利退出，而CRO在合作中可獲得訂單收入和投資收益。

簡單地說，就是創新藥企可以從外部引進產品同時委托CRO公司進行區域性或者全球性的開發，是當下國外巨頭藥品研發模式的主流選擇。可以說，目前最高效、低成本的研發模式，就是VIC模式。

但它的問題在于，IP所有者的股權可能被稀釋，投資機構容易成為大股東；通過外包CRO服務無法形成公司核心研發能力；三方利益無法兼顧，需要核心團隊擁有強大的管理能力和妥善處理利益分配的能力。

總結：什么樣的藥企走什么樣的路，研發投入是打造護城河的關鍵

不管是大而強的自主研發、小而美的合作研發，還是輕資產的VIC模式，都各有優劣。沒辦法絕對化評價哪種模式更優秀，說到底適合自己的路才是最好的路。

從投資角度來看，國內創新藥研發已基本形成差異化的發展路徑，究竟何種研發戰略布局的藥企更有未來，投資者在了解其研發模式后，還需從管線布局、新藥進展等進一步挖掘。

最后還要提醒的是，不管什么時候，新藥研發周期長、高投入、高風險的特性不會消失，而由于新藥專利有效期的問題。即便出現一款重磅新藥，一招吃遍天下的情況不會長久。因此，持續不斷的研發投入才是關鍵所在。

未來，單抗熱門靶點同質化競爭將持續白熱化，同質化產品將逐漸失去競爭力，新技術、稀缺的技術平臺、差異化的治療領域、創新的給藥方式等都可能會給企業帶來更好的競爭格局，有技術沉淀的公司有望脫穎而出。

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