（原標題：拍賣萬柳書院，中國信達回歸“大不良”遭遇陣痛）

紅周刊丨秦佳麗 惠凱

自中國信達于5月6日在京東拍賣掛出北京萬柳書院小區75套房產——涉及債權總額近47億元，截至5月18日，已吸引2萬多人圍觀，并有61名意向人。萬柳書院小區是主債務人（赫華恒瑞）名下現在惟一開發和銷售的樓盤。而赫華恒瑞在2019年4月22日發生過法人變更，中赫系——中赫集團、中赫置地、蘇州好景房地產開發有限公司當時退出股東名單，中國信達旗下中國金谷國際信托有限責任公司接盤成為惟一股東。中國信達人士表示，此次拍賣其實是招商推介。

(資料圖片僅供參考)

在上述事件背后，其實是作為AMC領頭羊的中國信達回歸“大不良”業務過程的艱難。比如在此次的拍賣信息中，作為連帶責任保證人，中赫置地有限公司、中赫集團有限公司實際控制人周金輝及其配偶也在披露之列。

北京“萬柳書院75套豪宅拍賣”一事最近獲得了很高的關注度，一是該項目開發商曾是中赫系公司，二是該項目目前主導方已經變為AMC巨頭中國信達。

中國信達近兩年業績持續擠水分、重心從類信貸業務向“大不良”主業轉移，公司去年凈利潤同比下滑44.38%。在地產項目方面，信達地產是中國信達拓寬“大不良”業務的重要支點之一。但上述事件反映出，中國信達如何在業績、資產質量和紓困重任幾個目標中取得最大公約數，目前依然是道難題。

中國信達觸雷中赫系

頂流豪宅涉嫌“一房兩吃”

近期，一筆關于地產界“勞斯萊斯”中赫系債權招商的公告將中國信達推至臺前。據京東拍賣網站掛出的“北京赫華恒瑞房地產開發有限公司(以下簡稱‘赫華恒瑞’)不良債權轉讓項目”推介信息，該筆債權處置人為中國信達北京分公司，截至2023年1月底，債權金額約47億元，中赫集團有限公司是共同債務人。截至5月18日，招商公告吸引61名意向人登記，“2萬+”人次圍觀。

該項目的抵押物主要為北京市海淀區萬柳華府北街9號院(萬柳書院)的75套住宅。憑借高昂的價格以及稀缺的學區商圈資源，萬柳書院自2015年取證入市以來名聲在外。中赫集團曾用“豪宅標尺”“北京城市頂豪里程碑”等用語標榜萬柳書院。在2015年底，項目頂層復式一套住宅的簽約單價達20.3萬元/平方米，中赫集團稱其突破了彼時北京樓市最高成交單價?！都t周刊》查詢官網后了解到，2016年一季度，萬柳書院成交14套，成交均價全線超過15萬元/平方米。

目前市面上鮮少有萬柳書院的房源流通。北京某中介代理機構人士向《紅周刊》表示，該小區可售的一手房基本售罄，盡管目前部分中介網站推介大量萬柳書院二手房，但房源大多重復，目前整個小區業主正常掛牌出售的只有6套左右。

《紅周刊》撥通了拍賣網站中國信達方面的聯系電話，咨詢債權處置細節，對方回應稱：“目前這只是一個債權招商公告，并非抵押物處置，相當于做一下廣告。其他不便透露?！?/p>

“現實情況是(萬柳書院)項目開發商欠信達錢，現在信達方面準備走拍賣流程，不過還沒有正式起拍，現在掛上網站，可能得等到7、8月份開始起拍?！鼻笆鲋薪榇頇C構人士表示。

值得一提的是，該筆債權招商的背后，作為抵押物的萬柳書院房源存在“一房兩吃”嫌疑，盡管中國信達推介公告顯示75套房源均為“未售”狀態，但部分房源可能已經售出?！都t周刊》查詢北京市住建委官網信息了解到，抵押名單的房源中至少有15套顯示“已簽約”或“已預訂”。其中，僅2號樓便有1單元401、1單元501、3單元301、3單元402、3單元502、4單元701共計6套房源顯示“已簽約”。

關于該批抵押房源是否涉及已售項目，前述中介代理機構人員表示：“現實確實存在這樣的情況，我們接觸到小區的一些業主已經住了好幾年，想賣掉房子，但是房本沒下來，所以交易不了。這樣的話后續(債權處置)應該比較麻煩，交接過程牽涉各方利益——開發商欠著信達的錢，有的房源已經賣給了個人業主，又想用業主的房子來抵信達的債。”

若中國信達推介公告中真有房源是已經銷售出去的房子，那么對中國信達與中赫集團而言，債權處置可能麻煩重重。北京金訴律師事務所主任王玉臣向《紅周刊》表示，在取得抵押權人的同意的情況下，開發商可以帶押銷售；但是如果房屋已經銷售，開發商就不能拿著已售的房屋再次辦理抵押。當開發商有外債不能及時履行，被法院強制執行的時候就可能面臨拍賣?！皩彿咳藖碚f，不論是否網簽，只要自己購買的房屋已經進入執行程序當中，都可以依法主張自己的權利。一般來說，網簽對購房人又多了一層保障，很多執行法院在執行的時候，對已經網簽的房屋執行是比較慎重的?！蓖跤癯冀榻B，“對于開發商來說，一旦真的拍賣成功，勢必會面臨購房人的維權和訴訟；對于債權人，則面臨拍賣不能順利執行的風險，比如購房人提出執行異議。”

回溯這筆不良債權，中國信達“觸雷”中赫系在2019年便已埋下伏筆，彼時中赫集團、中赫置地等退出赫華恒瑞股東行列，中國信達旗下金谷信托接盤成為其惟一股東?？缃缥穆皿w育、新能源這些年，中赫系已從“頂級豪宅開發商”變身“老賴”，企查查信息顯示，目前中赫集團被執行總額已達11億元。

銷售回款下滑、代建麻煩叢生

信達地產陷入“接盤苦旅”

在中國信達北京分公司的資產中，不良地產資產占比較高，中國信達旗下基于不良資產的房地產業務多由信達地產開展。據《紅周刊》獲得的一份中國信達總裁辦于2020年編纂的材料合集顯示，不動產領域不良資產系集團發展的穩定器和壓艙石。涉及實質性重組、追求投資等項目時，信達地產的開發平臺功能是拓寬公司“大不良”業務的支點。

《紅周刊》了解到，在“接管+代建”的過程中，信達系通常復制“內部協同+外部合作”模式，即由中國信達主導、體系內其他平臺參與出資，并由信達地產負責代建開發。

目前信達地產貨值儲備正向代建傾斜。根據企業公告，截至2023年一季度末，信達地產在建項目建面約698萬平方米，其中代建項目256萬平方米，占比從去年同期的19.46%躍升至36.68%。與此同時，代建正逐漸成為信達地產獲得土儲的重要方式，2022年，信達地產新增項目計容規劃建筑面積219.82萬平方米，其中代建項目規模占比近8成。

不過，由于紓困項目良莠不齊，信達時常陷入接盤苦旅，部分項目盤桓多年未能入市。在前述中國信達總裁辦的材料合集中，信達方面坦言業務協同中面臨風險，“不良資產業務面臨著信用風險、市場風險、流動性風險等”，“從目前存量項目協同來看，或多或少存在預測單價、去化速度與最終市場實際存在較大差異”(截至2020年底)。

《紅周刊》了解到，除了中赫系項目，在人民網留言板，近一年來陜西、安徽、甘肅多地業主對與信達相關的地產項目投訴多達上百條，涉及久不動工、無法交付、拒退房款、虛假銷售等問題。

譬如，同為中國信達北京公司旗下協同項目，信達國子郡項目因延期交付問題面臨密集投訴。有業主于2022年底留言稱“本人于2019年認購了信達國子郡一套住房，合同上約定開發商應于2022年12月31日交房。3年的時間過去，還有一個月就要到約定的交房時間，項目進展依然緩慢，距離交房遙遙無期”。另據網友留言稱，“國子郡應于2022年12月30日交房?，F延期5個月”“該項目遇到極大的資金問題，有爛尾風險”。

公開信息顯示，國子郡項目背后開發商為北京羅頓沙河建設發展有限公司(以下簡稱“羅頓沙河建設”)地處北京市昌平區北沙河板塊。開發商早在2004年前后便已拿地，不過由于項目所在區域需要優先保障高校建設入駐，項目直到2019年方才入市。在房天下等中介平臺，目前該項目主打“信達”品牌進行銷售。

相較于傳統投后監管、代建代管模式，中國信達北京分公司對國子郡項目的參與度更深，系“受托開發管理+追加投資”。據前述中國信達總裁辦于2020年編纂的材料合集，羅頓項目(國子郡)本金規模24.5億元，信達地產以“帶資+代建”模式參與其中，協同取費方式上，銷售物業按照銷售額的5.2%至5.5%階梯取費，自持物業則按結算建安成本的4.5%取費。

然而，國子郡項目延期交付背后，中國信達“遇人不淑”，當前開發商羅頓沙河建設問題纏身。此前監管層對其關聯公司*ST羅頓的飛行檢查顯示，該項目的開發過程中存在未開設投資款專用賬戶、項目銷售收入被長期無償占用等問題。據企查查信息，目前羅頓沙河建設有13條“被執行人”信息，涉及商品房預售合同糾紛等多項問題。

另值得一提的是，依托母公司特有的不良資產處置模式進行業務擴張，信達地產并未實現與之適配的收益，公司近年步入凈利潤持續下滑困境。2020年至2022年，信達地產凈利潤水平依次為17.44億元、8.45億元、5.75億元，分別同比下降了31.75%、51.57%、31.94%。今年一季度，信達地產實現營收12.88億元、凈利潤0.32億元，同比下滑了68.15%、45.74%。

在凈利潤規?！八倪B降”的同時，信達地產面臨銷售回款壓力，目前公司銷售收入結轉規模不增反降。今年一季度公司累計實現銷售面積28.51萬平方米、銷售金額62.55億元，較去年同期增長57%、18.53%。不過，其間公司銷售回款金額57億元，同比下降約3%。此外，由于信達地產存在較多合作開發項目，2022年年末，公司擔保總額達208億元，占公司凈資產比例83%，加大了償債壓力與連帶責任風險。

地產項目盤活難題

考驗信達協同機制和管理能力

整體來看，上述材料顯示，截至2020年底，僅中國信達北京分公司所涉及的地產資產規模就達275億元，占分公司業務量的比重超過1/2，業務類型橫跨帶資代建、聯建托管、監管等業務模式。加之近幾年監管層督促和引導AMC公司回歸主業，中國信達撤出傳統的類信貸業務，圍繞“問題機構、問題資產”的導向，加大對實質性重組業務的投入，承接了不少存在瑕疵的地產項目，對公司的流動性管理、現金管理、項目管理提出了很高要求。

對此，曾擔任中國信達北京分公司黨委書記、副總經理的魏秀梅(后調任信達金租)曾在內部材料中道出了其中的艱辛和不易。

具體來說，《紅周刊》獲悉，中國信達在北京的主要地產項目包括東直門項目、北京供銷社、中赫、羅頓發展等，其中東直門、中赫兩個項目的體量高達130多億元、44.5億元。在“大不良”市場擴容的背景下，這些資產的來源愈加復雜，非銀行金融機構、國企改制、互聯網金融風險處置等來源的資產偏多，比如中赫項目就來自于信托和私募基金的結構化融資風險處置。

運作周期方面，盡管上述資產都位于一線城市，項目類型以重點城市住宅+核心商圈的商業地產和辦公樓為主，較為優質，但魏副總經理在這份材料中透露，“受限于資產盤活進度，項目運作周期以3-5年為主”。

中赫項目屬于“投后代管”模式，信達體系內的不同公司實施協同操作：中國信達按照“債權本金余額的0.1%收取管理費”；引入了金谷信托，作為股權代管的平臺；項目的具體經營、報批報建、工程、營銷的全流程監管則由信達地產主抓。(注：該材料顯示，代建代管模式不消耗信達的表內資本，信達不承擔信用風險。)

中國信達內部亦坦言：中國信達對接的地產不良項目極少有干凈的“招拍掛”項目，相當一部分是“831”地產政策大限前的舊改、一二級聯動項目，資產普遍存在歷史遺留問題、對政府權利義務的審計和清算較復雜。從前期介入的角度，一旦盡調失誤，可能給后續建設、管理和銷售帶來不少麻煩。

信達內部傳統的業務協同切入點是“附重組類業務”，信達地產的開發平臺功能則是拓寬“大不良”業務的重要支點。但由于開發管理類業務被認定為需消耗信達的表內資本、集團層面近幾年不對這類業務提供協同和激勵，加之2020年后房企普遍輕資產化轉型、大力拓展代建業務。內外部因素的變化，給信達的內部協同帶來了一定挑戰。比如魏秀梅就曾內部撰文指出，信達地產有時候出于利益最大化的考慮，會影響項目本金的回收進度，“給轉嫁成本套利提供了漏洞”。

從類信貸回歸“大不良”

中國信達嚴防死守流動性風險

2013年港股上市后，中國信達股價持續下跌，目前總市值約360億港元。iFind顯示，信達2021年總收入和歸母凈利潤比2020年均表現為下滑，2022年業績未能遏制下滑態勢，凈利潤同比下滑44.38%。在整體營收壓水分的情況下，信達的公告更多強調核心的不良處置主業對業務大盤的貢獻和占比越來越高，進一步回歸主業，而弱化對多元化業務的表述。

iFinD顯示目前中國信達PB僅0.18倍，還低于多數內資銀行股。加之近期“中特估”行情下，國有銀行走出了大象起舞行情，而AMC的領頭羊中國信達股價卻波動較小，有投資者在雪球等社區對其股價走勢表示失望。

年報還顯示，中國信達的核心一級資本充足率從2021年底的11.22%，下滑到去年底的10.98%。

近兩年地產風險逐漸暴露，中國信達承擔了不少出險房企的紓困乃至“保交樓”工作。比如當前最大的出險房企恒大，2021年底成立的風險化解委員會有7人，其中包括了中國信達的副總裁趙立民，信達香港董事長梁森林隨后出任中國恒大的董事。近期貴州化債難一事也受到多方關注，今年4月，中國信達與貴州政府簽署戰略合作協議，此舉被業內解讀為支持貴州化解地方債務風險的重要舉措。

對于中國信達來說，防止紓困業務演變為流動性風險是其重要工作。據了解，中國信達內部較重視和嚴防死守的也是流動性風險。

另據了解，信達手中的一些大體量級不良項目正迎來曙光。據《紅周刊》了解，信達北京最大的不良地產項目——成本超過130億元的東直門項目，經過多年盤活，以及去年底復產復工以來的開發建設，項目去年12月后以信達東直門中心39號的品牌推盤，均價達12萬元/㎡，數分鐘內售罄；商業部分則以信達·益田假日廣場的品牌，計劃2024年營業。該項目的銷售數據將陸續體現在公司2023年后的報表中。

（本文已刊發于5月20日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）

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