股票和債券，前者的主要利潤來源是差價變動，后者則是以息票和本金兌付為主，收益和風險屬性差異頗大，乍看是兩種完全不同的資產，但自從可轉債出現之后，它們之間的界限已經被徹底打破。因為可轉債雖然被歸類為企業債券，但對于投資者而言，進可轉股獲利，退可持債待兌，發行可轉債的公司付出的利息也比正常企業債要低，可以說是一舉多得。

可轉債擁有如此優勢，再加上證監會2017年2月14日發布的《監管問答—關于引導規范上市公司融資行為的監管要求》(簡稱“再融資新規”)當中對可轉債和優先股有鼓勵政策，上市公司發行可轉債已經蔚然成風，超大盤轉債比比皆是。根據統計，再融資新規發布以來，滬深兩市至今共有755只轉債成功上市，其中有16只轉債的實際發行規模在100億元或以上，興業轉債和浦發轉債的發行規模甚至達到500億元，市場對轉債的熱情可見一斑。

可轉債在A股市場出現以來，從未有過嚴格意義上的違約和強制退市。但時至今日，搜特轉債和藍盾轉債的出現，意味著轉債市場“零違約”和“零強退”的記錄可能就此告終。

(資料圖片)

評級上的“難兄難弟”

事實上，兩只轉債陷入如此境地，不止交易者會有所動作，評級機構也不例外。目前不論主體還是債項方面，目前國內評級機構對搜特轉債和藍盾轉債給出的評級均為CCC級，距離代表違約的C級只差兩級。以對這兩只轉債評級較多的“聯合系”(包括聯合資信與聯合信用)評級機構的說法，CCC級意味著公司和債項能否正常償付債務的能力，將極度依賴于良好的經濟環境，違約概率極高。

考慮到大量資管機構對于所投債券會有限制，兩只轉債評級受到調降，意味著它們可能已經進入不少機構內部的“禁投池”，這些機構將無法交易上述轉債。不僅如此，按照中國結算2017年4月頒布實施的規定，包括可轉債在內的信用債作為質押式回購的抵押品時，債項評級至少應為AAA級、主體評級至少應為AA級(如主體評級為AA級，評級展望不得為負面)，這兩只轉債無疑都不符合要求。

(來源：聯合資信官網，債項評級的設置和含義與此大致相同)

將時間拉長之后可以發現，兩只轉債及背后的發行方已經不止一次被降級。

以搜特轉債的發行方搜于特(現為*ST搜特)為例，該公司的主體評級自從2013年以來一直維持在AA級和A級，但2021年6月之后卻被連降四次，從AA級一路降到CCC級，藍盾轉債的發行方藍盾股份(現為*ST藍盾)甚至還更早一點，2018年首次獲得AA的主體評級之后，只過了兩年便被第一次降級。

搜特退市或“快人一步”

除非債券本身和發債主體可能或已經出現嚴重問題，否則評級機構不會主動調降評級。但綜合公開信息后可以發現，就搜特轉債和藍盾轉債而言，“嚴重問題”顯然已經發生。

作為兩只轉債的發行方，*ST搜特和*ST藍盾目前基本都已鎖定退市，不過二者細節上有所不同，前者是因為連續20個交易日收盤股價低于1元觸及交易類指標，后者雖然停牌前只有14個交易日低于1元，但同時觸及3項財務類指標(凈利潤為負且扣非后營收低于1億元，歸屬于上市公司股東的所有者權益為負值，財報被會計師事務所出具否定意見審計報告)，目前也有較大的退市風險。

不僅如此，由于*ST搜特觸及的是交易類指標，根據《深圳證券交易所股票上市規則》第9.1.15條規定，公司股票和可轉債將不作整理，直接退市，這一點在公司公告中也有提及。至于*ST藍盾方面，小編暫無法獲得消息證實轉債會否跟隨正股進入退市整理期，但根據中信證券首席經濟學家明明在接受證券日報記者采訪時的推測，轉債退市后依然可以轉股，所得股票進入三板轉讓。

合理推測，明明的上述表態意味著，兩只轉債的轉股功能在正股退市后或將保留，但二級市場轉讓能否正常進行仍是個未知數。當然，考慮到轉債跟隨正股退市在A股市場從未發生過，具體結果可能仍需等待監管方面進一步的澄清。

(來源：5月20日，*ST搜特《關于公司股票及可轉換公司債券存在被終止上市風險的提示公告》)

兌付前景存在變數

當然，面對股票和轉債退市的可能前景，有不少投資者選擇割肉離場，有些則是另有盤算。以搜特轉債為例，自從5月9日公告可能退市以來，該轉債的價格已從52.85元跌到5月22日(正股最后交易日)收盤的18.002元，跌幅超過60%，距離當日跌停也只是一步之遙。與此同時，該債券的成交量也快速放大，沒有一個交易日低于百萬手。

債券市場每手等于10張債券，每張債券面值一般為100元，這意味著在不計費用的情況下，每手搜特轉債的入場門檻還不到200元。在這種情況下，投資者選擇“火中取栗”自然可以理解，因為債券兌付計算本金時是按面值(該轉債為100元)而非買入價處理，屆時每手債券可以獲得1000元本金外加應得利息，實際收益或將數以倍計。

(來源：東財Choice數據)

不過，投資者想要得到如此高的利潤，前提條件是轉債對應的上市公司能夠正常還本付息，但從實際情況來看，恐怕沒那么容易。

同樣是以搜特轉債為例，根據正股*ST搜特的財務報表數據，該公司2022年底的貨幣資金只有5133萬元，不僅與短期借款(26.98億元，此外還有10.31億元借款將在1年內到期)相比九牛一毛，2020~2022年的經營性現金流凈值也是連續三年為負。

而根據東財Choice數據顯示，搜特轉債當初發行規模為8億元，目前仍有超過7.9億元沒有轉股，這意味著上述貨幣資金不僅無法覆蓋經營，在不考慮經營支出的情況下，也只能覆蓋大約6%的未轉股余額。

(來源：東財Choice數據)

總結起來，比起簡單的刪除代碼摘牌，搜特轉債和藍盾轉債對投資者信心的影響可能更大，因為除了2020年的輝豐轉債之外，A股市場轉債似乎很少能和“違約”二字搭邊。當然，兩只轉債如果確定退市，可能讓投資者挑選轉債時更加謹慎，轉債“進可攻退可守”的特性或許也要重新定義才行。

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